Arçelik, 2021 ve 2022’de kendi hisselerini geri almıştı. Son altı ayda ise bu payların büyük bölümünü ciddi bir reel kayıpla elden çıkardı.
Şirket, Aralık 2025 ve Haziran 2026’daki iki işlemle toplam 67,5 milyon adet kendi payını 103–108 TL bandından sattı. Şirket açıklamalarındaki enflasyonla endekslenmiş maliyet ise pay başına yaklaşık 225 TL’ye karşılık geliyor.
İki işlemde oluşan toplam reel kayıp yaklaşık 8 milyar.
Ancak bu işlemleri yalnızca “nakit ihtiyacı nedeniyle zararına hisse satışı” şeklinde okumak eksik kalır.
Arçelik, bu satışlar sonucunda Şirket Beko Europe’taki kalan %25 payını satın alıyor ve Rusya operasyonlarının devrinden kalan ödeme yükümlülüklerini sonlandırıyor. Geri alınan paylar böylece stratejik bir yeniden yapılanmanın finansman araçlarından birine dönüşüyor.
Yine de benim bu işlemden çıkardığım beş temel gözlem var:
1. Her geri alım ucuzluk sinyali değildir.
Piyasada geri alım kararı çoğu zaman “yönetim hisseleri ucuz buluyor” şeklinde yorumlanır. Oysa geri alım, tek başına ucuzluk göstergesi değildir. Yönetimler de değerleme konusunda yanılabilir ve geri alımlar zararla sonuçlanabilir. Bu nedenle yatırımcının geri alımı bağımsız değerleme analizinin yerine koymaması gerekir.
2. Kendi payını sattığın fiyat da bir değerleme sinyalidir.
Şirket gerçekten hissesinin mevcut seviyelerde belirgin biçimde ucuz olduğuna inanıyorsa, satın alım işlemleri için geri aldığı payları satmak yerine alternatif finansman seçeneklerini değerlendirmesi beklenirdi. Ya yönetim hisseyi artık belirgin biçimde ucuz görmüyor ya da bilanço baskısı, daralan borçlanma kapasitesi ve finansman ihtiyacı şirketi bu seviyelerden satış yapmaya zorluyor.
3. Borçlu şirketler için geri alım programı daha risklidir.
Borç taşıyan, serbest nakit akışı baskı altında olan ve önemli yatırım ihtiyaçları bulunan bir şirketin sermayesini geri alıma ayırması baştan tartışmalıdır. Hisse gerçekten ucuz olsa bile bilanço o geri alımı taşıyamıyorsa karar doğru değildir. Geri alımın fırsat maliyeti yalnızca faiz gideri değildir; daralan finansal esneklik ve gerektiğinde daha pahalı finansmana mecbur kalmaktır.
4. Geri alınan paylar gerektiğinde işlem finansmanına dönüşebilir.
Bu esneklik faydalıdır; ancak şirket bugün sattığı payları geçmişte çok daha yüksek reel maliyetle aldıysa, finansman maliyetinin bedeli hissedarın hanesine yazılır.
5. Her büyüme değer yaratmaz.
Arçelik vakası yalnızca bir geri alım hatası olarak okunmamalı. Özellikle inorganik büyüme, ciro ve ölçek üzerinden değil sermaye getirisi üzerinden değerlendirilmelidir. Geri alınan payların reel maliyetlerinin oldukça altında bir satın alma işleminin finansmanında kullanılması da Arçelik’in geçmiş büyüme hamlelerinden beklediği nakit üretimini henüz sağlayamadığını düşündürüyor.
Sonuç: Yatırımcı için faydalı olan şirketin kendi hissesini alıp almaması değil, o kaynağı maliyetinden daha yüksek getiriyle kullanıp kullanamamasıdır.
